Historycznie porównywalne rentowności (11,6 proc. i 11 proc.) związane były jedynie z okresem powojennego wzrostu gospodarki USA w okresach (odpowiednio) 1944-1964 oraz 1949-1961. Druga dekada XXI wieku to jednak splot znacząco innych warunków makroekonomicznych. Bywa on określany mianem „financial repression”: jednoczesnego wysokiego zadłużenia państw („sovereign debt”) i nominalnych stóp procentowych utrzymywanych sztucznie na tak niskim poziomie, że często stopy w ujęciu realnym są po prostu ujemne. Beneficjentem takiej sytuacji są podmioty, które są w szczególne silny sposób obciążone długiem („zalewarowane”) – dokonują bowiem zwrotu kapitału o pomniejszonej przez inflację wartości i korzystają z niskiego oprocentowania swojego długu. Ten transfer wartości na rzecz silnie zalewarowanych podmiotów odbywa się natomiast kosztem wszystkich tych, którzy posiadają oszczędności o nominalnie określonej rentowności oraz których przychody są nominalnie zdefiniowane (np. otrzymujący emerytury, renty lub wynagrodzenia w strefie budżetowej).

Obecne spowolnienie wzrostu praktycznie wszystkich rozwiniętych gospodarek (a w wielu przypadkach de facto recesja) rysuje trudne perspektywy przed rynkiem akcji. Warto więc postawić pytanie o rodzaj aktywów, które mogłyby przynieść inwestującym satysfakcjonujący zysk – w szczególności osobom, które nie są zainteresowane spekulacją, a chciałyby inwestować w długim okresie. Pytanie to jest szczególnie aktualne w Polsce, gdzie właśnie - w majestacie prawa – dokonano konwersji realnych aktywów zgromadzonych w OFE, na zapisy księgowe w ZUS („ZUS-coiny” – czyli mocno wirtualną walutę, której wartość uzależniona jest znacznie bardziej od polityków niż od rynków…)

Atrakcyjność inwestycyjna

Ciekawą próbę odpowiedzi na pytanie o inwestycyjną atrakcyjność poszczególnych kategorii aktywów daje Joe Roseman - obecnie znany autor, a wcześniej wieloletni menedżer funduszu Moore Capital Management. Roseman wprowadził do „medialnego obiegu” skrót SWAG: (Silver, Wine, Art, Gold) – te właśnie kategorie aktywów będą (jego zdaniem) obiektem najbardziej rentownych inwestycji obecnej dekady. Wszyscy poszukujący ochrony swojego majątku w czasach kryzysu, wysokiej zmienności i rosnącej groźby inflacji napędzanej stałym dodrukiem pieniądza – mogą znaleźć atrakcyjną alternatywę w złocie, winie, sztuce czy srebrze. Lista aktywów SWAG nie jest zamknięta – kluczowe jest posiadanie zespołu unikatowych cech, wspólnego „inwestycyjnego DNA”.

Przyjrzyjmy się bliżej najważniejszym z wymienionych wyżej zagadnień. Absolutnie kluczowa jest realna, „fizyczna” natura aktywów. Nie mamy tu do czynienia z wirtualizacją charakterystyczną dla wszelkich struktur finansowych, instrumentów pochodnych, certyfikatów czy jednostek uczestnictwa. Inwestycje SWAG to realna własność konkretnych, trudno dostępnych towarów. Bezpośrednio powiązana jest z tym kolejna kluczowa cecha: obiektywne ograniczenie możliwej podaży. Warto przyjrzeć się temu zagadnieniu bliżej – choćby dlatego, że mamy tu czynienia z pewnymi istotnymi różnicami pomiędzy poszczególnymi kategoriami SWAG.

Limit podaży jest najbardziej oczywisty w przypadku dzieł sztuki wykonanych przez artystów już nieżyjących. W przypadku twórców współczesnych, to właśnie fakt że możliwe jest zwiększenie „podaży” ich dzieł jest istotnym czynnikiem wpływającym (negatywnie) na ich wycenę.

Dość podobnie wygląda ograniczenie możliwej podaży w przypadku najwyższej jakości wina: przede wszystkim mamy tu do czynienia z jednoznacznie ograniczoną (prawnie, poprzez system klasyfikacji regionalnych) liczbą butelek, możliwą do wyprodukowania przez danego producenta w ramach danego rocznika. Warto czytelnie zaznaczyć, że w przypadku topowych winnic mówimy tu o limitach produkcji na poziomie jedynie kilkunastu (kilkudziesięciu) tysięcy butelek rocznie. Specyficzną cechą wina jest także to, że podaż danego rocznika w naturalny sposób będzie maleć – w miarę wypijania kolejnych butelek trunku!

Światowe zasoby złota i srebra są ograniczone, ich pozyskanie związane jest także z poniesieniem określonych kosztów. Jednak inaczej niż w przypadku sztuki i wina – złoto nie posiada swojego „rocznika”, może być przetwarzane w zasadzie w nieskończoność. Dla inwestorów bardzo istotne jest także i to, że – w przeciwieństwie do sztuki i wina – w złoto można zainwestować także za pomocą zwirtualizowanych wehikułów finansowych, na przykład w postaci instrumentów pochodnych.

Komentując poziom możliwej podaży trzeba koniecznie wspomnieć o jeszcze jednym zagadnieniu – o całkowitym wolumenie danego rynku. W przypadku win inwestycyjnych jest to kilkanaście, maksimum kilkadziesiąt miliardów dolarów. Rynek sztuki, a w szczególności rynek złota czy srebra – są wielokrotnie większe!

Trwałość i długowieczność

W przypadku najbardziej „wrażliwej” z wymienionych kategorii - win inwestycyjnych - można mówić o horyzoncie czasowym na poziomie 50 i więcej lat. Trwałość dzieł sztuki czy metali szlachetnych jest oczywiście jeszcze większa. Wina i sztuka będą także najbardziej wymagającymi kategoriami co do ich przechowywania – niezbędne jest zapewnienie pełnego bezpieczeństwa i odpowiednich technicznych warunków magazynowania (np. stabilizowana temperatura czy wilgotność).

Ważną cechą aktywów typu SWAG jest także brak generowanego okresowo dochodu z inwestycji – jedynym źródłem ewentualnego zysku jest nadwyżka przychodu ze sprzedaży przedmiotu inwestycji nad początkowym kosztem jego nabycia. Z jednej strony można interpretować to jako wadę – samo utrzymanie inwestycji wymusza ponoszenie kosztów (zapewnienie bezpiecznego przechowywania, często w płatnych, wyspecjalizowanych w tego rodzaju usługach magazynach, składki ubezpieczeniowe, itp.) Jednak warto zauważyć, że wszystkie analizowane kategorie aktywów zapewniają niezwykle wysoką koncentrację wartości w jednostce objętości, ich magazynowanie nie jest tym samym wielce kłopotliwe ani kosztowne. Z drugiej strony, brak przychodów to - w większości przypadków – także brak podstaw do opodatkowania! Inwestycje w wino w znakomitej większości systemów podatkowych będą wolne od tego rodzaju obciążeń (jest tak zarówno w Polsce, gdzie inwestycje w wina są obecne dopiero od 6 lat, jak i np. w Wielkiej Brytanii, gdzie ten rodzaj inwestycji jest obecny od dziesięcioleci).

Przedstawiona już została specyfika strony podażowej dla aktywów SWAG. A jak można scharakteryzować ich stronę popytową? Mamy tu do czynienia zarówno z podobieństwami, jak i różnicami pomiędzy poszczególnymi kategoriami SWAG.

Unikatową cechą wina inwestycyjnego jest to, że popyt ma tutaj charakter ostateczny, że słowo „konsumpcja” znajduje tu swoje dosłowne tłumaczenie. Każda butelka wina ostatecznie jest wypijana – i w tej chwili następuje nieodwracalny transfer wartości materialnej wina w wartość wyłącznie emocjonalną. W tym samym momencie mamy także do czynienia ze 100 proc. wiarygodną wyceną rynkową ekonomicznej użyteczności danej butelki – konsument musi określić, ile jest skłonny za dane wino zapłacić, aby mieć prawo do jego wypicia. Po wyprodukowaniu dobre wino musi dojrzewać – w zależności od rocznika, kilka, a czasem kilkanaście lat. Później – na kolejne kilkanaście lub kilkadziesiąt lat – otwiera się tak zwane „okno pijalności”. Tak więc przez swoje pierwsze lata wino może być kupowane tak przez kolekcjonerów i konsumentów, jak i przez inwestorów. Ci drudzy, w miarę płynącego czasu, dojrzewania wina i jego wchodzenia w okres „pijalności” będą odsprzedawać wina w ręce finalnych konsumentów. Taka kolej rzeczy ma swoje niezwykle istotne konsekwencje – w praktyce nie ma możliwości wywołania „bańki spekulacyjnej” na winach starszych roczników! Istnieje za to w pewnym zakresie (niestety!) taka możliwość dla win młodych, które już funkcjonują w obrocie handlowym i są już ocenione przez krytyków co do swojego potencjału jakościowego, nie mogą jednak wciąż jeszcze być konsumowane. Analizując jednak poziom obrotów w poszczególnych segmentach rynku topowych win, można stwierdzić, że około 2/3 popytu, to popyt „bezpieczny” – generowany przez konsumentów i podmioty konsumentów obsługujące (hotele i restauracje). Warto zauważyć, że wszelkie dane dotyczące liczebności i majątku grupy najbogatszych ludzi na świecie (tzw. UHNWI) wskazują na to, że konsumpcyjny popyt na dobra luksusowe (a więc i topowe wina) będzie rosnąć. Według najnowszych danych miesięcznika Forbes liczba światowych miliarderów stale się zwiększa (USA ponad 400 osób, Chiny – około 300, Rosja, Indie – po blisko 100 osób), a ich majątek rośnie zdecydowanie szybciej niż całkowity, globalny wzrost GDP.

Popyt na dzieła sztuki ma inny charakter – tak jak inaczej wygląda „konsumpcja” sztuki. Dzieła artystów nie mogą być „skonsumowane” w takim sensie jak konsumowane jest wino. Nie ma także możliwości odniesienia jakiejkolwiek wyceny danego dzieła do jego utylitarnej wartości ekonomicznej… Dla jednych obraz czy rzeźba będą „bezcenne” – dla innych „bezwartościowe”. Dyskusje można toczyć w nieskończoność – szczególnie w przypadku dzieł artystów współczesnych, których prace nie zostały zweryfikowane przez czas. Warto także zauważyć pewien problem ze zdefiniowaniem granic pomiędzy ponadczasową, niosącą w sobie obiektywną wartość, bezwarunkowo wartą gromadzenia „sztuką” – a przedmiotami kolekcjonerskimi, na które moda może szybko przeminąć (zainteresowani tematem bez problemu znajdą sporo informacji na przykład o smutnych losach tych, którzy w końcu XX wieku, w USA, zainwestowali setki tysięcy dolarów w tzw. baseball cards…). Kto wie, jak za 50 lat patrzeć będziemy na wartość dzisiejszych zbiorów filatelistów?

W przypadku złota mamy do czynienia z bardzo złożoną sytuacją po stronie popytowej. Uwzględniać trzeba zarówno popyt konsumpcyjny (przemysł, produkcja biżuterii), jak i popyt czysto inwestycyjny i spekulacyjny. Inwestorami mogą być tak indywidualni „ciułacze”, jak i potężne fundusze hedgingowe czy banki centralne. Istnieje także bardzo wiele zdematerializowanych instrumentów pozwalających na inwestycje w złoto bez fizycznego jego posiadania. Funkcjonuje także wiele opartych o złoto instrumentów pochodnych.

Roseman prezentuje kategorię SWAG jako optymalną propozycję inwestycji w obecnych warunkach makroekonomicznych. W sytuacji, gdy rynki akcji odrywają się coraz mocniej od swoich fundamentów, gdy rządzą na nich nie inwestorzy, oczekujący wiele lat na wypłacane przez spółkę dywidendy, lecz bezosobowy software, zarządzający spekulacyjnym otwieraniem i zamykaniem pozycji w horyzoncie sekund. Czy aktywa SWAG, oparte o rynki rządzące się klasycznymi regułami podaży i popytu, bronią się swoimi wynikami? Przeanalizujmy dane historyczne, w szczególności na podstawowej „mapie” decyzyjnej każdego inwestora: wykresie ryzyka i rentowności. Zamieszczony poniżej wykres (źródło: www.liv-ex.com) pokazuje tą zależność na przestrzeni minionych 20 lat (IX. 1991 – IX. 2011).

Jestem przekonany, że rola aktywów alternatywnych – w szczególności tych, o charakterystyce zdefiniowanej przez Roseman’a – będzie systematycznie rosnąć. Rynki oparte o klasyczną ekonomiczną grę silnie limitowanej podaży i rosnącego popytu – będą atrakcyjnym miejscem dla inwestujących. Jest więcej niż prawdopodobne, że znacznie mniej cierpieć będą na dwie podstawowe „choroby” współczesnych rynków finansowych – oderwanie wycen od fundamentów i ogromną zmienność. Rynki akcji, obligacji, walut – stały się niezmiernie skomplikowane, powiązane ze sobą w sposób niemożliwy do przeanalizowania. Jednocześnie wysoka koncentracja kapitału w rękach niewielkiej liczby decydentów i ich jednoznacznie nietransparentne powiązania powodują, że skutki ewentualnych nawet lokalnych kryzysów mogą błyskawicznie zmultiplikować się w kryzys globalny. Inwestorzy, którzy uwzględnią w swoich portfelach także aktywa o charakterze materialnym, nieskorelowane z większością głównych rynków finansowych – podejmą słuszne decyzje, które z pewnością w perspektywie nadchodzących lat przyniosą im wysokie profity.